公司业绩表现明显优于行业平均,ROE为6.79%,主动杠杆率有所下降。公司2018年全年实现营业收入、归母净利润同比减少3.50%、23.11%,明显优于行业平均水平(-14.47%、-41.04%);主动杠杆率3.36,较2017年下降0.40pct;ROE为6.79%,较2017年下降3.11pct,但仍优于行业平均水平(3.52%)。
   
经纪业务:市占率有所下降,平均佣金率较2017年持平。公司2018年经纪业务净收入同比下降24.77%,下滑幅度略高于行业平均水平(-23.39%)。据年报披露,其股基交易的市占率为2.83%,较wind2017年公司市占率3.01%下滑0.18pct。以此计算,2018年公司平均佣金率为0.452‰,较2017年持平。
   
信用业务:两融市占率下降,股权质押规模减少,融出资金计提大额减值准备。据公司年报披露,截至2018年底,公司融资融券余额为251.22亿元,市场占有率3.32%,较2017年末下降1.20pct;股票质押规模为339.08亿元,较2017年末减少113.29亿元。值得注意的是公司2018年计提信用减值损失11.54亿元,其中融出资金减值损失为10.76亿元,3-6个月及6个月以上融出资金减值比例分别达到3.87%、6.22%,为近年来新高。
   
投行业务:持续领先行业,股权融资表现出色。2018年公司投行业务收入同比下滑6.37%,明显好于行业平均水平(-27.40%)。根据Wind数据显示,公司IPO承销额市场份额为9.62%,较2017年提升3.31pct,市场排名第3;增发承销额市场份额为13.68%,较2017年提升2.30pct,市场排名第3;债权融资承销额市场份额为8.41%,较2017年下降0.38pct。
   
资管业务:资管规模降幅好于行业平均,业务结构有所改善。2018年公司资产管理规模为6522.29亿元,同比下降0.78%,好于行业平均水平(-21.95%)。公司整体资管业务结构有所改善,集合资管、专项资管占比分别提升1.23pct、4.22pct,定向资管占比下降5.45pct,转型初见成效。
   
自营业务:投资收益逆势取得正收益,债券投资表现优异。公司2018年自营业务表现优异,实现净收入24.25亿元,同比增长3.38%,综合收益率为2.70%;若剔除口径影响(其他债权投资和债权投资所得利息收入合计12.43亿元),实现净收入36.60亿元,同比增长56.53%,实际综合收益率为4.08%。截止2018年底,公司自营规模为897.22亿元,较2017年末增加167.92亿元。
   
核心逻辑:在注册制背景下新股承销将高度依赖承销商的研究、定价和销售能力等综合竞争力,我们认为国内投行集中度有望进一步提升。公司投行业务持续领跑行业,上市后资本实力进一步增强,且位居行业第一梯队,业务链条较为完整,具备较强竞争实力,我们认为公司有望深度受益本轮国内资本市场改革。
   
盈利预测:若不考虑公司1月发布的定增预案,我们预计公司2019-2021年的EPS分别为0.54元、0.64元、0.78元,2019年3月18日收盘价对应的PB分别为3.93倍、3.62倍、3.30倍,首次覆盖暂无评级。
   
风险提示:市场下行风险、市场成交额大幅萎缩、股权质押风险加剧